光伏行業專題報告：尋找超預期之歐洲機會
1 全球光伏先鋒，平價迎來新起點
全球主要市場，分布式發展更快。歐洲市場是最主要的光伏市場之一，預計 2021 年歐 洲光伏裝機接近 30GW，占全球 18%左右，其中歐盟 25.9GW，是歐洲光伏的主力。分 類型看，歐洲分布式裝機占比八成左右，主要原因是整體城市化程度高，且適合地面電 站的平原面積相對較少，屋頂分布式光伏擁有更合適
1 全球光伏先鋒，平價迎來新起點全球主要市場，分布式發展更快。歐洲市場是最主要的光伏市場之一，預計 2021 年歐 洲光伏裝機接近 30GW，占全球 18%左右，其中歐盟 25.9GW，是歐洲光伏的主力。分 類型看，歐洲分布式裝機占比八成左右，主要原因是整體城市化程度高，且適合地面電 站的平原面積相對較少，屋頂分布式光伏擁有更合適的應用場景。
光伏起步極早，引領行業初成。歐洲市場發展極早，2012 年之前在需求端和制造端是 全球光伏發展重心。2011 年歐盟光伏裝機 22.3GW，占全球 77%，規模上僅次于十年 之后的 2021 年。
歐盟發展光伏較早的原因：1）需求端，政策具有前瞻性，德國 2000 年即發布可再生能 源法（EEG2000），鼓勵可再生能源優先并網，2004 年推出 EEG2004 及各類光伏金融 補貼政策；2）制造端，光伏作為類半導體行業，在半導體技術發達的歐洲具備制造基 礎。早年歐洲光伏企業覆蓋產業鏈各個環節，盛極一時。時至今日，依然活躍在全球光 伏市場的硅料企業 Wacker、逆變器企業 SMA、Fronius 等，總部亦在歐洲。
政策和成本是歐洲光伏市場的驅動力，也是抑制因素。2012 年 7 月，歐洲本土制造企 業針對中國傾銷光伏產品向歐盟委員會提出調查申請，2013 年 12 月，歐盟啟動針對中 國光伏產品的雙反措施，規定對未達到最低進口價格（Minimum Import Price，MIP）的 產品征收反傾銷稅和反補貼稅。
2013-2017 年，雙反及 MIP 政策限制了中國光伏組件向歐盟的出口，并導致歐洲市場裝 機成本高于行業，裝機需求進入低迷期。這一階段歐洲每年光伏新增裝機僅 6-11GW。
政策周期刺激成本下降，電價相對更高的歐洲率先在 2019 年進入平價的新起點。2018Q4 國內經歷“531”，導致組件價格持續下跌；同時，2018 年 9 月 3 日歐盟正式 結束對中國光伏企業的雙反和 MIP 政策，當時組件 MIP 價格較國內價格高 21%-30%， 自此歐洲光伏正式跨入平價時代。2019 年歐盟裝機 16.7GW，同比高增 104%。2021 年歐洲實現超 30%的裝機增速，疫情影響下展現出極強的需求韌性。
下文，我們分析需求韌性的底層邏輯，展望歐洲市場的發展，尋找中國光伏企業的投資機會
2 前瞻減排+能源安全需求，增強需求韌性
我們認為歐洲市場相比于其它市場，有兩點核心差異導致需求韌性更強：1）碳減排意 識更高。歐盟雙碳進度領先全球，離不開政策方面的充分支持。2018 年以來減排目標 更是逐步趨嚴，在 2030 年實現碳排放較 1990 年下降 55%的指引下，新能源電力發展 規劃亦層層細化。加速情景下，2030 年歐盟累計光伏裝機將超過 1000GW，對應到 2025 年，新增裝機達到 112GW，四年復合增速超 40%。2）能源安全問題更突出。天然氣是 歐洲主要電力來源之一，八成以上依賴進口。一方面，地緣政治波動下，歐盟亟需確保 能源安全，發展新能源電力以替代天然氣等傳統能源；另一方面，天然氣漲價最終導致 居民電價和光伏 PPA 價格跟漲，極大增強光伏電站的投資吸引力。2021 年底德國居民 電價和歐洲光伏 PPA 價格同比分別上漲了 319%和 17%。
碳減排意識前瞻，政策趨嚴目標上調
歐盟 1990 年即實現碳達峰，目標 2050 年實現碳中和，整體進度領先全球。一方面歐 洲市場社會經濟發展更為成熟，城市化程度高，碳排放的增長已經趨于穩定，另一方面， 碳減排方面歐盟予以足夠重視，政策基礎較好。
2018 年以來歐盟碳減排目標逐步趨嚴，在 2030 年實現碳排放較 1990 年下降 55%的指 引下，新能源電力發展規劃亦層層細化。根據 2021 年 7 月歐盟委員會提交的《Fit for 55》法案，可再生能源電力占比、汽車減排等細節均進一步趨嚴。其中 2030 年可再生 能源電力占比目標為 40%，達到 2020 年提出的 38%-40%目標上限，相比最早的 32% 顯著提升。
2022 年 3 月 8 日，歐盟委員會發布《REPowerEU：Joint European Action for more affordable, secure and sustainable energy》方案，再次明確強調加快新能源建設，在 2021 年 7 月的目標基礎上新增 80GW 光伏或風電裝機規模。具體來看，2021-2030 年 歐盟新增光伏、風電的目標分別為 420GW、480GW，假設新增 80GW 目標風電光伏占 比均為 50%，未來十年歐盟年均光伏、風電有望分別超 46GW（此前 42GW）、52GW （此前 48GW），相比 2021 年的 25.9、11GW 增長顯著。
若以綠電替代天然氣電力，每度電可減少碳排放 350-500g，80 歐元/噸的碳交易價格下， 相當于綠電溢價在 0.03-0.04 歐元/度左右，據我們測算，無補貼等政策優惠條件下，相 當于提升 IRR 0.2pct 左右，可抵消 0.05-0.08 元/W 左右的組件價格上漲。
此外，歐盟碳關稅亦領先于全球啟動，反映歐洲對于新能源的堅定信念。3 月 15 日，歐 盟碳關稅法案（CBAM）在歐盟理事會獲得通過。法案規定對進口商品的直接碳排放量 征收關稅，征收行業包括水泥，電力，化肥，鋼鐵和鋁。我們認為歐盟提出碳關稅法案 的原因，在于使進口產品承擔和歐盟本土生產的產品相同的碳排放成本。進一步看，反 映了歐盟對于碳減排的全面重視。
能源安全問題突出，新能源經濟性凸顯
相比于其它市場，歐洲能源安全問題更加突出，進一步增強新能源的發展意愿。歐洲能源對外依賴度很高，天然氣電力為其重要電力來源之一，占比超 20%，而天然氣八成以 上依賴進口，其中四成左右依賴于俄羅斯。政治因素下，俄羅斯近年對歐盟出口天然氣 逐年減少，致使能源安全問題逐漸凸顯。
天然氣緊張背景下，歐盟電價持續上漲。德國為例，2021 年 12 月電價超過 220 歐元 /MWh，同比上漲 319%。俄烏局勢下，歐盟于俄羅斯關系再度緊張，我們預計 2022 年 電價難以回落，一方面刺激政府層面尋找其它能源替代天然氣的方案，緩解天然氣供應 壓力，另一方面刺激需求側發展新能源電力，擴大分布式光伏的經濟性優勢。
最近兩年電價上漲疊加產業鏈價格持續上漲，歐盟光伏 PPA 價格亦持續上漲。2021Q4， 歐盟光伏 PPA 價格達到 47.97 歐元/MWh，同比增長 16.7%，環比增長 7.2%。同時 PPA 協議周期亦有縮短趨勢，此前 PPA 合同年限多為年，近兩年 8-10 年的合同已經較為普 遍，供需波動下 PPA 價格亦愈發靈活，保證電站投資方收益率維持良好。據我們測算， 無補貼等政策優惠條件且組件價格不變的情況下，PPA 價格每上漲 0.01 歐元/度，對應 IRR 可以提升 0.4pct 左右。
作者：馬軍、鄔博華、曹海花 來源：長江證券 責任編輯：jianping
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