從來沒有哪一個行業，像光伏一樣發生著基本面與表觀估值的嚴重背離。

2023年上半年的Wind數據顯示，A股光伏公司的每股收益同比增速均值達到了驚人的104.61%，歸母凈利潤平均增長103.87%。

與之相反的是光伏股價的一路下跌。今年以來的萬得光伏指數下跌達20.63%，光伏龍頭30更是累計回撤達到了27.14%。

截至9月7日，光伏行業的市凈率中位數跌到了3.4倍，滾動PE只剩17倍，許多頭部的PE甚至10倍不到。

估值下行通道中，任何好消息也無濟于事，哪怕是巨頭隆基下場力挺的BC電池路線，也在一日情緒上頭后快速回調。

這是因為，產能的嚴重過剩已成為行業共識。

當下的主要矛盾，是2023年400GW的樂觀預期，抵消不了至少800GW的產量堆砌。

有人認為競爭加劇是好事，畢竟新型電池的供給仍然不足。

2400億砸向Topcon后，價格會被卷到和P型一樣，到時新的需求又會起飛。

技術迭代承載了人們對價值躍升的憧憬。

由于和芯片同屬半導體，光景好的月份人們把光伏視作科技賽道，期待它能跑出“每18個月算力密度翻一番”的摩爾定律，效率持續迭代，創造更大價值，龍頭深挖護城河。

尤其是近年實現平價上網后，離開補貼自己也能跑起來，都給足了市場信心。

但這種預判忽視了一個關鍵要素——新老技術間的核心差異，無非是光電轉化效率。

效能最大值上：P型24%，異質結28%，Topcon和隆基力挺的BC是29%。

哪怕還在是還在講故事階段的鈣鈦礦，最高也就31%。

畢竟光電轉化率有著苛刻的約束上限。

單結電池33.7%，疊層電池不超過46%，三疊最高50%。

這還是理想光熱條件下的畫餅測算。

上限是對能量守恒律的尊重，除非有一天物理學不存在了。

隆基晶科們天天刷新光電轉化率，象征意義也大于實質作用。

這條路的世界盡頭，也就是比當下效率提升1倍而已。

如此差距，顯然帶不來iPhone取代諾基亞一樣的效果。

更無法比肩2的N+1次方游戲的摩爾定律——每18個月晶體管數量翻番，會形成指數級的勢能差距。

臺積電、英偉達之所以能遙遙領先，不僅因為尖端制程或架構的門檻極高，而是掌握者一旦點燃新科技樹，會數倍優勢于競爭對手。

何況摩爾定律本身也在接近1nm的極限，因為制程不斷逼近硅原子直徑時，人類沒法對抗微觀世界的量子隧穿效應，控制二進制的開關也會失靈。

相比之下，上限更低的光伏行業只能盡可能的去做加法。

將現有轉化率能加成1%，就已經是了不得了的提升，同時還要睜著另一眼睛盯著快趕上你的同行，成本會不會比你還低。

上限變低時，就只能靠做大規模來降本，進而刺激新的需求。

很早之前，1985年成立于加州的SunPower創始人理查德·斯旺森就一語道出了光伏行業的規律：

光伏組件累計裝機量每增加1倍，產品價格下降20%。

這與美國工程師西奧多·萊特于上世紀20年代關于“飛機產量每增加一倍，成本等比例下降”的發現，幾乎異曲同工。

當斯旺森定律與強大的中國制造能力相遇，GW級的產能規劃遍地開花，世界向可持續能源轉變的明顯加速了。

幾何級數增長的不是組件轉化率，而是產能；隨之而來的是產業鏈惡性競爭的血雨腥風。

如果說長期的上限是轉化，那么短期的上限就是消納。

今年以來，已有多地部門就大干快上的分布式項目明確坦言：真的消納不了了。

國家能源局新能源和可再生能源司新能源處處長邢翼騰說的更直接：新增裝機規模大幅增長，電力消納及電網接入矛盾更加凸顯，行業

大起大落的風險在加大

曾經的光伏是科技股，未來的光伏是公共事業股，而今日的光伏已是如假包換的周期股。

巨頭們并非預見不了這場價格戰，但面對非贏即輸的激烈博弈，它們也沒有更多選擇，只能不惜賭上全部身價去卷一體化。

通威加碼著電池，愛旭猛攻組件，隆基則在硅料上持續用力。

總量過剩的同時還有結構性的失重。

當行業發現晶科可以通過東南亞的產能布局繞過拜登政府的《通脹削減法案》去北美市場大賺特賺，擋不住的海外投產浪潮，進一步放大著決賽圈的資本開支。

碳中和的既得利益者們主動走出舒適區，與其說是用多元化發展擺脫中年危機，倒不如說是為了有朝一日刺刀見紅時，一體化成本優勢可以讓自己活下去。

新入場的追隨者們也意識到，龍頭們的更大長板并非技術，而是人多、錢多、礦多，是規模效應。

遠期來說，碳稅、BIPV、ESG還會在很長一段時間維持著光伏裝機需求的高增長，就連新世紀大航海的星際探索，也需要光伏板在太空中發光發熱。

但中短期而言，三個和尚沒水吃也確實在成為主要矛盾。

當產能擴張這條路演化為行業集體行為后，總會有人沒得選擇，甚至最終被淘汰出局。

光伏行業等不到摩爾定律了，未來一段時間，它們或許真的要在過剩的產能里去品嘗囚徒困境的滋味。

作者： 來源：華爾街見聞 責任編輯：jianping