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    8月經濟數據分析:趨勢是一只靴子

    2018-09-17 07:34:53 太陽能發電網
    廣發證券認為,8月經濟數據證偽了快速下行假設,但也證實了經濟后續大概率放緩,趨勢是一只尚待落地的靴子。

    整體來看,8月經濟數據證偽了快速下行假設,但也證實了經濟后續大概率放緩,趨勢是一只尚待落地的靴子。8月地產、制造業等數據頗有亮點,韌性特征也得到了再次證明,至少今年下半年經濟下行不會太快。


    但同時,出口已初現回落,而在工業增加值中出口交貨值又貢獻較大,本月低基數疊加雙位數出口交貨值只能把工業數據拉到微升,這預示著后續壓力仍在;同時,作為“對沖項”的基建起來速度不及預期,這兩個特征意味著經濟后續大概率放緩。短周期趨勢如同一只尚待落地的靴子,目前還不是一個中期穩態。


    數據亮點之一是工業小幅反彈,其中出口交貨值加快增長,對工業形成主要貢獻,汽車業是主要拖累。8月出口交貨值增長12.5%,升至2017年3月以來新高,比上個月加快3.8個點。這一點應對工業總產值、工業增加值影響巨大。工業第一大出口行業電子行業出口交貨值同比增長17.3%,比7月份加快6.9個百分點,這里面可能包含一定的搶出口節奏的影響。水泥5.0%的增速顯示基建和地產開工尚可(前7個月為-0.3%)。汽車產量同比增長-4.4%,比上個月進一步回落3.9個點。汽車業增加值只有1.9%,而前7個月累計為9.6%。


    數據亮點之二是地產系偏強,它是經濟的一個穩定因素,購地、開工、投資、銷售等各環節仍然景氣。土地購置增速繼續加快4.3個點至15.6%,新開工上升1.5個點至15.9%;銷售和投資增速小幅放緩,累計增速一個是4.2%下降為4.0%;一個是10.2%下降為10.1%。雖然地產整體來看可能度過加速期了,但數據明顯要好于預期。這是經濟目前的穩定因素之一。


    地產銷售及新開工的好壞經驗上取決于庫存、價格和利率,上半年走勢偏強與低庫存驅動和利率走低驅動有關,下半年數據的超預期可能和價格驅動有關。8月70個大中城市有67個新房價格環比上漲。

    數據亮點之三是制造業特別是高技術制造業投資在繼續上升。制造業投資增速7.5%,已是連續第五個月上升。制造業投資上升似乎和直覺理解不符,但值得注意的是,中國高技術制造業投資目前處于加快布局期:1-8月份,高技術制造業投資增長12.9%,增速比1-7月份提高0.7個百分點,比全部制造業投資高5.4個百分點。高技術制造業中,集成電路制造業投資增長64.7%,光纜制造業投資增長60.7%,光電子器件制造業投資增長58.2%,醫療診斷、監護及治療設備制造業投資增長49.7%,光纖制造業投資增長21.2%,半導體分立器件制造業投資增長18.3%。

    負面因素之一是工業的拉動結構太單一,從目前結構看,后續出口交貨值高位放緩大概率會下拉工業。8月工業增加值反彈了0.1個點,但這建立在同期基數全年最低點的基礎上,即同時包含了“低基數+高出口交貨值”。出口交貨值已處高位,而它與出口數據大致同周期。目前出口數據已經開始下沉,按照我們“兩輪放緩”的判斷,出口今年后續時段將降至高個位數,明年上半年將降至低個位數,這一過程將帶來出口交貨值的走低。后續基建產業鏈的低位修復將帶來一些對沖,但很難對沖全部。


    負面因素之二是基建恢復進度不及預期,這可能一則和項目尚未進入開工階段有關,二則和控制隱性債務的影響有關。基建增速(不含電力)由上月的5.7%繼續下行至4.2%;全口徑基建增速下降至2%以下。基建恢復進度不及預期。我們估計這部分由于7-8月政策開始進一步強調積極財政更加積極,新增的基建項目開工有一個滯后期;部分則和隱性債務排查的影響有關,對地方違規舉債的問責仍不斷有案例出來,地方政府在兼顧中平衡有一定難度。

     

    負面因素之三是消費依然偏弱勢,扣除基數影響后和上月區別不大。消費并沒有明顯變化。8月社零增速為9.0%,較上月反彈了0.2個點,但這一反彈可能和去年同期偏低的基數有關,去年8月基數低于7月和9月。從環比季調來看,就和上月處于同一水平。再加上RPI(商品零售價格指數)上升了0.12,再扣除這一因素后消費應該差不多是持平的。


    關于消費,我們維持《沒有消費降級,只有消費與名義GDP同周期》中的判斷。


    從“宏觀”到“宏觀面”:當前階段權益資產定價的約束和支撐是什么?金融市場宏觀研究的最終目標還是為資產定價。從資產定價模型的角度,目前仍有一系列不確定性:


    第一,增長層面,出口的放緩力度和基建起來的力度及速度目前尚不確定,名義增長放緩對于企業盈利的影響斜率也有待觀察。盡管8月的工業數據要好于高頻數據,但9月發電耗煤增速在繼續走低。從這個意義上來說,趨勢是一只等待落地和驗證的靴子。

     

    第二,利率層面,10年期美債收益率最近悄然回到3.0左右,全球無風險收益率整體抬升,我們的10年期國債也到了3.65附近。在新的信號出現之前,利率的方向性不是太容易判斷。利率是權益定價彈性的重要決定變量之一。如我們前期報告指出,在需求放緩的背景下,如果價格和利率一起放緩,則屬于微衰退;如果存在需求之外的定價因素,導致價格和利率沒有回落彈性,則屬于微滯脹。


    第三,風險溢價層面,減稅、社保、國企改革、地方隱性債務等問題雖已政策明確定調,但具體細則有待于進一步落地;城投、P2P等領域仍有尚待解決的風險點;中美貿易摩擦進展也待觀察。


    實際上,以上三點也是中期(三個季度以上)宏觀面的主線索。


    當然,除了中期之外還有短期。從短期來看,一些重要的支撐因素包括政策仍在繼續累加,財政和社融有趨穩跡象,以及M1可能已至歷史低位區域。



    作者:郭磊 來源:廣發證券 責任編輯:jianping

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